尊界也无力扭转江淮汽车的业绩，半年亏了7亿！

尊界也无力扭转江淮汽车的业绩，半年亏了7亿！

花旗集团发言人拒绝置评。

8月25日，尊界官方发布了一个数据：尊界S800上市87天，大定突破12000台。这个数量和迈巴赫S级在全国的年销量不相上下。对于一辆起步70.8万元的国产最顶级豪华车来说，12000台意味着近百亿元的营收（完成交付后）。尊界的生产商是江淮汽车，公司2024年全年营收不过422亿元。假如尊界S800的后续销量能够持续，江淮汽车距离千亿营收也不是梦。可以说，和华为的合作，让江淮汽车脱胎换骨，实现了经营规模质的飞跃。与之类似的例子是赛力斯（前身东风小康），在注入华为基因后，从区区上百亿营收，2024年已经接近1500亿营收。唯一的区别，问界的价位更加亲民一些，尊界主打超豪华。与此同时，上汽奥迪发布了新款豪华纯电车型。从前脸看，和尊界似乎有那么一点异曲同工之妙。有趣的是，这两款车真的有渊源。大众持股江淮集团（A股江淮汽车的母公司）50%的股份，从这个意义上讲，江淮尊界也是大众尊界。大众全球员工70万人，中国员工7万人，巅峰时期南北大众为大众带来一半的利润。进入新能源时代后，大众加快了在华投资的进程。投资国轩高科布局动力电池，投资江淮汽车布局新能源车生产，投资地平线布局车机和自动驾驶等。国轩高科和江淮都位于合肥，合肥成为大众的下一个沃尔夫斯堡。一、江淮汽车的惨淡半年报一边是尊界大卖，另一边是江淮发布了史上最惨半年报。（尊界6月份才发布，上半年并未交付，所以火爆大定不会体现在半年报中。）数据来源：iFind半年报显示，公司实现营业收入193.6亿元，同比下降9.10%；归属于上市公司股东的净利润为-7.73亿元，同比由盈转亏，降幅高达356.89%；扣除非经常性损益后的净利润为-9.16亿元，同比下降更是高达1096.63%。从财报来看，公司的状况和赛力斯刚刚开始启动问界生产时的状态非常相似。公司原有业务陷入困境，销量下滑，为了配合尊界的发布，公司投入了大量的研发资金，公司上半年研发支出达到了22.16亿元（含研发资本化），其中很大一部分是投入尊界项目。具体来说，公司的核心业务是出口。2024年境外收入占比高达56.73%，较2020年增长超600%。然而，2025年上半年，公司出口业务出现明显下滑。数据来源：iFind出口销量从2024年同期的12万辆下降至约10.7万辆，降幅约10.8%，出口排名从第八位滑落至第九位。出口业务收入占比约28.4%，减少约13亿元，直接导致总营收下降约6.7%；出口业务利润率约为15%，高于国内业务（约5%），其下滑导致利润损失约1.95亿元。出口业务下滑的主要原因包括三个方面，一是欧盟加征电动车关税（从10%升至15%），二是东南亚市场贸易壁垒升级（如泰国要求40%本地化率），三是全球汽车市场竞争加剧。二、研发支出里的“猫腻”据公司半年报，上半年研发投入 22.16 亿元，同比增长 34.47%，占营业收入比重 11.44%。然而，细心研究公司财报会发现，研发费用只有6.87亿元。那十几亿的研发支出差额去哪儿了？原来，根据会计准则，符合一定条件的研发支出，可以计入无形资产。被称作“研发资本化”。准则对这部分计量标准要求非常严格，比如，企业已经完成了全部计划、设计和测试活动，这些活动是使资产能够达到设计规划书中的功能、特征和技术所必需的活动，或经过专家鉴定等。但这些条件并不难达到，有些公司尽可能的进行更大比例的研发支出资本化。计入无形资产的研发支出就不再是费用，成了资产，通常分3-5年摊销，对当年利润的影响就变得很小。那资本化率多少比较合理呢？会计准则并没有对此作出明确的规定，效益比较好的企业往往全额费用化，效益相对较差的企业则会在研发资本化方面做一些文章。江淮汽车上半年的研发资本化超过了15亿元，如果参考上年同期的资本化比例（7.88亿元计入研发费用，8.59亿元资本化），公司的亏损又要增加4亿元左右。需要注意的是，半年报不经过事务所审计，资本化的比例由公司财务人员自行确定，到年报的时候可能会被事务所要求调整，从而加剧对利润的影响。三、下半年的展望对于江淮汽车来说，“全村”的希望就是尊界。江淮能从尊界获取多少收益呢？做一个稍微保守的测算，假设尊界S800全年销量预计为1.3万辆，预计可为公司贡献收入约117亿元（按单车均价90万元计算）。若以顶配版毛利率45%为基准，并参考已经公开的赛力斯和华为的合作模式，考虑华为分成比例，江淮汽车实际可留存的利润大约为19.5亿元。公司下半年有望凭借尊界扭亏为盈。除此之外，公司的传统业务也有复苏的迹象。江淮的皮卡和轻客在海外接受程度比较高，泰国工厂计划于2025年第四季度投产，初期年产能规划为5万辆（皮卡及轻客），预计2026年起出口收入将恢复增长。公司正在加速进行燃油车库存的消化（通过SUV降价促销等措施），有望改善库存压力。除此之外，公司推出新款新能源MPV新车型，试图扭转中低端新能源车型的颓势。只不过，星空君不太看好公司在这方面的尝试，这个市场竞争激烈，利润微薄，市场的接受程度不高。

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编辑:程孝先

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【估值端：边际有提升，但依然处于相对底部】

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